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如何看待貨幣政策新提法？
發(fā)布日期：2024-6-21 9:34:33 瀏覽次數(shù)：430次 【關(guān)閉窗口】
中信證券研報(bào)指出，在6月19日的陸家嘴論壇上，央行行長(zhǎng)潘功勝發(fā)表了主題演講，首次采用“支持性”來(lái)定性我國(guó)的貨幣政策立場(chǎng)，并明確將7天逆回購(gòu)利率作為主要政策利率，淡化MLF的作用。貨幣政策調(diào)控將重點(diǎn)把握三方面關(guān)系，其中支持降息的因素相較制約降息的因素更多且更重要。
中信證券認(rèn)為，三季度或?qū)⑦M(jìn)行OMO以及LPR降息操作，SLF也可能跟隨下調(diào)。現(xiàn)階段基本面因素以及資產(chǎn)荒現(xiàn)象對(duì)債市仍有支撐，但考慮到央行近期多次提示長(zhǎng)端利率風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)長(zhǎng)債利率仍將低位震蕩，若三季度進(jìn)行了政策利率調(diào)降，則將打開債市利率進(jìn)一步下行的空間。
▍貨幣政策框架演進(jìn)的重點(diǎn)方向：
健全市場(chǎng)化的利率調(diào)控機(jī)制。一、明確將7天期逆回購(gòu)利率作為主要政策利率，淡化MLF利率的政策指引作用。潘功勝行長(zhǎng)提出未來(lái)可以考慮以7天期逆回購(gòu)利率作為主要政策利率，淡化其他貨幣政策工具的政策利率色彩，即未來(lái)將逐步淡化MLF的政策指引作用，這是因?yàn)椋?）現(xiàn)階段政策利率品種較多，對(duì)市場(chǎng)的引導(dǎo)和信號(hào)意義不夠清晰。2）去年8月降息以來(lái)10年期國(guó)債收益率上下偏離MLF利率幅度走闊，MLF利率對(duì)10年期國(guó)債的定價(jià)作用已有所下降。二、6月20日央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》發(fā)布文章提及“LPR報(bào)價(jià)本身并不必然需要掛鉤MLF利率”，結(jié)合“持續(xù)改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率”的表述，我們認(rèn)為未來(lái)宜淡化LPR與MLF利率之間的關(guān)系。三、我國(guó)的利率走廊，上廊是SLF利率，下廊是超額存款準(zhǔn)備金利率，現(xiàn)階段利率走廊的區(qū)間跨度達(dá)245bps，大幅高于歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的走廊寬度。較寬的利率走廊較難準(zhǔn)確地向市場(chǎng)傳達(dá)央行的價(jià)格調(diào)控指引。對(duì)此，潘行長(zhǎng)提出未來(lái)可能“適度收窄利率走廊的寬度”，我們認(rèn)為未來(lái)有一定可能適度調(diào)降SLF利率。
逐步將二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買賣納入貨幣政策工具箱。央行買賣國(guó)債不是QE，而是作為基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具。美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家央行進(jìn)行QE的背景是常規(guī)貨幣政策工具已難以發(fā)揮效果，因而進(jìn)行單向大規(guī)模購(gòu)買國(guó)債行為；對(duì)于我國(guó)來(lái)講，央行的貨幣政策工具庫(kù)依然豐富，且對(duì)于國(guó)債的操作是買和賣雙向進(jìn)行的，因此在二級(jí)市場(chǎng)買賣國(guó)債更多是作為基礎(chǔ)貨幣投放和流動(dòng)性管理工具。
優(yōu)化貨幣政策調(diào)控的中間變量。宜破除“規(guī)模情結(jié)”，淡化對(duì)數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注。在經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的背景下，貨幣政策也應(yīng)主動(dòng)調(diào)整以適應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變化，逐步淡化對(duì)數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注，破除“規(guī)模情結(jié)”，把金融總量更多作為觀測(cè)性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。央行將動(dòng)態(tài)完善M1統(tǒng)計(jì)口徑，個(gè)人活期存款及余額寶、零錢通等或?qū)⒈患{入M1統(tǒng)計(jì)范圍。1994年10月央行印發(fā)《貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)和公布暫行辦法》，首次規(guī)定了我國(guó)貨幣層次的劃分，其中M1口徑未包含個(gè)人活期存款，這是由于當(dāng)時(shí)居民存款提現(xiàn)方式較為復(fù)雜，并不具備隨時(shí)、直接轉(zhuǎn)變?yōu)橘?gòu)買力（IMF對(duì)M1的定義）的特征。潘功勝行長(zhǎng)提及，個(gè)人活期存款以及一些流動(dòng)性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品從貨幣功能的角度看已具備了M1的特征。我們認(rèn)為，個(gè)人活期存款，余額寶、零錢通以及部分滿足隨時(shí)直接支付和贖回條件的現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品未來(lái)或?qū)⒈患{入M1統(tǒng)計(jì)口徑中。
▍當(dāng)前貨幣政策的主要關(guān)注點(diǎn)：
央行首次將貨幣政策立場(chǎng)定性“支持性”。潘功勝行長(zhǎng)在演講的開頭便提出，不同于其他國(guó)家央行高利率、限制性的貨幣政策立場(chǎng)，我國(guó)貨幣政策的立場(chǎng)是支持性的，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好提供金融支持。央行首次采用“支持性”來(lái)定性我國(guó)的貨幣政策立場(chǎng)，相較于過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間的“穩(wěn)健性”更為積極，體現(xiàn)了央行將積極向經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供金融支持的態(tài)度。
貨幣政策調(diào)控將重點(diǎn)把握三方面關(guān)系。潘功勝行長(zhǎng)指出，我國(guó)的貨幣政策調(diào)控將重要把握和處理好三方面關(guān)系：一、短期與長(zhǎng)期的關(guān)系，把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為重要考量。二、穩(wěn)增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。三、內(nèi)部與外部的關(guān)系，其中國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)是主要考慮項(xiàng)。從現(xiàn)階段這三方面關(guān)系所釋放出的信號(hào)來(lái)看，通脹低位運(yùn)行、穩(wěn)增長(zhǎng)需求以及內(nèi)需不足均是支持降息的重要因素，而防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)以及匯率壓力是降息的制約因素，支持降息的因素相較制約降息的因素更多且更重要。
▍債市策略：
通過(guò)對(duì)央行貨幣政策調(diào)控要重點(diǎn)把握的三方面關(guān)系進(jìn)行分析，支持降息的因素要多于制約降息的因素，因此我們認(rèn)為三季度可能會(huì)進(jìn)行OMO以及LPR降息操作，考慮到央行行長(zhǎng)潘功勝“收窄利率走廊”的表述，SLF也存在調(diào)降的可能。現(xiàn)階段基本面因素以及資產(chǎn)荒現(xiàn)象對(duì)債市仍有支撐，但考慮到央行近期多次提示長(zhǎng)端利率風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)長(zhǎng)債利率仍將低位震蕩。若三季度進(jìn)行了政策利率調(diào)降，則將打開債市利率進(jìn)一步下行的空間。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：
國(guó)內(nèi)政策力度超預(yù)期變化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外主要經(jīng)濟(jì)體衰退風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治沖突進(jìn)一步加劇。
中信證券認(rèn)為，三季度或?qū)⑦M(jìn)行OMO以及LPR降息操作，SLF也可能跟隨下調(diào)。現(xiàn)階段基本面因素以及資產(chǎn)荒現(xiàn)象對(duì)債市仍有支撐，但考慮到央行近期多次提示長(zhǎng)端利率風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)長(zhǎng)債利率仍將低位震蕩，若三季度進(jìn)行了政策利率調(diào)降，則將打開債市利率進(jìn)一步下行的空間。
▍貨幣政策框架演進(jìn)的重點(diǎn)方向：
健全市場(chǎng)化的利率調(diào)控機(jī)制。一、明確將7天期逆回購(gòu)利率作為主要政策利率，淡化MLF利率的政策指引作用。潘功勝行長(zhǎng)提出未來(lái)可以考慮以7天期逆回購(gòu)利率作為主要政策利率，淡化其他貨幣政策工具的政策利率色彩，即未來(lái)將逐步淡化MLF的政策指引作用，這是因?yàn)椋?）現(xiàn)階段政策利率品種較多，對(duì)市場(chǎng)的引導(dǎo)和信號(hào)意義不夠清晰。2）去年8月降息以來(lái)10年期國(guó)債收益率上下偏離MLF利率幅度走闊，MLF利率對(duì)10年期國(guó)債的定價(jià)作用已有所下降。二、6月20日央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》發(fā)布文章提及“LPR報(bào)價(jià)本身并不必然需要掛鉤MLF利率”，結(jié)合“持續(xù)改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率”的表述，我們認(rèn)為未來(lái)宜淡化LPR與MLF利率之間的關(guān)系。三、我國(guó)的利率走廊，上廊是SLF利率，下廊是超額存款準(zhǔn)備金利率，現(xiàn)階段利率走廊的區(qū)間跨度達(dá)245bps，大幅高于歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的走廊寬度。較寬的利率走廊較難準(zhǔn)確地向市場(chǎng)傳達(dá)央行的價(jià)格調(diào)控指引。對(duì)此，潘行長(zhǎng)提出未來(lái)可能“適度收窄利率走廊的寬度”，我們認(rèn)為未來(lái)有一定可能適度調(diào)降SLF利率。
逐步將二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買賣納入貨幣政策工具箱。央行買賣國(guó)債不是QE，而是作為基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具。美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家央行進(jìn)行QE的背景是常規(guī)貨幣政策工具已難以發(fā)揮效果，因而進(jìn)行單向大規(guī)模購(gòu)買國(guó)債行為；對(duì)于我國(guó)來(lái)講，央行的貨幣政策工具庫(kù)依然豐富，且對(duì)于國(guó)債的操作是買和賣雙向進(jìn)行的，因此在二級(jí)市場(chǎng)買賣國(guó)債更多是作為基礎(chǔ)貨幣投放和流動(dòng)性管理工具。
優(yōu)化貨幣政策調(diào)控的中間變量。宜破除“規(guī)模情結(jié)”，淡化對(duì)數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注。在經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的背景下，貨幣政策也應(yīng)主動(dòng)調(diào)整以適應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變化，逐步淡化對(duì)數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注，破除“規(guī)模情結(jié)”，把金融總量更多作為觀測(cè)性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。央行將動(dòng)態(tài)完善M1統(tǒng)計(jì)口徑，個(gè)人活期存款及余額寶、零錢通等或?qū)⒈患{入M1統(tǒng)計(jì)范圍。1994年10月央行印發(fā)《貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)和公布暫行辦法》，首次規(guī)定了我國(guó)貨幣層次的劃分，其中M1口徑未包含個(gè)人活期存款，這是由于當(dāng)時(shí)居民存款提現(xiàn)方式較為復(fù)雜，并不具備隨時(shí)、直接轉(zhuǎn)變?yōu)橘?gòu)買力（IMF對(duì)M1的定義）的特征。潘功勝行長(zhǎng)提及，個(gè)人活期存款以及一些流動(dòng)性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品從貨幣功能的角度看已具備了M1的特征。我們認(rèn)為，個(gè)人活期存款，余額寶、零錢通以及部分滿足隨時(shí)直接支付和贖回條件的現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品未來(lái)或?qū)⒈患{入M1統(tǒng)計(jì)口徑中。
▍當(dāng)前貨幣政策的主要關(guān)注點(diǎn)：
央行首次將貨幣政策立場(chǎng)定性“支持性”。潘功勝行長(zhǎng)在演講的開頭便提出，不同于其他國(guó)家央行高利率、限制性的貨幣政策立場(chǎng)，我國(guó)貨幣政策的立場(chǎng)是支持性的，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好提供金融支持。央行首次采用“支持性”來(lái)定性我國(guó)的貨幣政策立場(chǎng)，相較于過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間的“穩(wěn)健性”更為積極，體現(xiàn)了央行將積極向經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供金融支持的態(tài)度。
貨幣政策調(diào)控將重點(diǎn)把握三方面關(guān)系。潘功勝行長(zhǎng)指出，我國(guó)的貨幣政策調(diào)控將重要把握和處理好三方面關(guān)系：一、短期與長(zhǎng)期的關(guān)系，把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為重要考量。二、穩(wěn)增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。三、內(nèi)部與外部的關(guān)系，其中國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)是主要考慮項(xiàng)。從現(xiàn)階段這三方面關(guān)系所釋放出的信號(hào)來(lái)看，通脹低位運(yùn)行、穩(wěn)增長(zhǎng)需求以及內(nèi)需不足均是支持降息的重要因素，而防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)以及匯率壓力是降息的制約因素，支持降息的因素相較制約降息的因素更多且更重要。
▍債市策略：
通過(guò)對(duì)央行貨幣政策調(diào)控要重點(diǎn)把握的三方面關(guān)系進(jìn)行分析，支持降息的因素要多于制約降息的因素，因此我們認(rèn)為三季度可能會(huì)進(jìn)行OMO以及LPR降息操作，考慮到央行行長(zhǎng)潘功勝“收窄利率走廊”的表述，SLF也存在調(diào)降的可能。現(xiàn)階段基本面因素以及資產(chǎn)荒現(xiàn)象對(duì)債市仍有支撐，但考慮到央行近期多次提示長(zhǎng)端利率風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)長(zhǎng)債利率仍將低位震蕩。若三季度進(jìn)行了政策利率調(diào)降，則將打開債市利率進(jìn)一步下行的空間。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：
國(guó)內(nèi)政策力度超預(yù)期變化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外主要經(jīng)濟(jì)體衰退風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治沖突進(jìn)一步加劇。