人民幣再一次踏入了貶值通道，美元報人民幣6.38元左右，意味著人民幣兌美元正徘徊在今年最低點附近。不過，與今夏令全球市場措手不及的那次驟跌不同，這一次中國采取了漸進式的做法。

     華爾街日報分析報道稱，在8月份人民幣倉促貶值之后，中國央行又通過大規模干預推高了人民幣匯率，突如其來的一切令那些習慣了中國謹慎決策的投資者陷入了混亂。

    不過隨后央行在二級市場干預，阻止匯率大幅波動，但中國經濟增速放緩及美聯儲即將加息，仍使得看空人民幣的觀點甚囂塵上。目前人民幣匯率面臨較大壓力。

    而這一次，人民幣在政府引導下穩步下行，這種走勢不會讓投資者感到意外。本月迄今為止的17個交易日中，有14個交易日在岸人民幣中間價被下調，但每一天的下調幅度都不大。11月2日人民幣匯率觸及8月后高位，自那至今的累計跌幅僅有1.2%。

    這也反映出美元走強的現實。有關美聯儲下個月即將啟動加息的預期成為主流。在盯住美元的同時，人民幣兌全球其他貨幣不可能不升值。

     國際貨幣基金組織(International Monetary Fund)也將于11月30日決定是否將人民幣納入其特別提款權(SDR)貨幣籃子。該機構可能會將人民幣納入SDR，人民幣多頭希望這一決定將為人民幣帶來支持。但短期可能不會有任何影響，因為SDR相關買盤可能需要一段時間才能兌現，并且買盤規模將會受限。穆迪(Moodys)稱，SDR相關的買盤規模最多可能達到430億美元，相對于中國外匯市場總體規模而言，這個數字并不大。

     那么未來幾個月中國政府愿意讓人民幣出現多大幅度的貶值？一些人認為1美元兌人民幣6.40元是中國政府不希望人民幣跌破的整數關口，因為擔心人民幣大幅貶值可能引發新一輪資本外逃。1美元兌人民幣6.40元相當于人民幣較年初水平貶值3%，從大環境看這個幅度是合理謹慎的。相比之下，今年巴西雷亞爾下跌近30%。

     問題是，3%的貶值幅度并不能給中國經濟帶來多大幫助。在歐元、日圓和許多新興市場貨幣以更快速度下跌的情況下，人民幣貿易加權實際有效匯率較年初升值7%。鑒于其他的政策工具對經濟的影響有限，投資者應該為人民幣出現更大幅度貶值做好準備。

      升值好還是貶值好  

    中國央行鄭州培訓學院教授、研究專員王勇周三在《上海證券報》撰文稱，強勢人民幣政策框架符合中國長期發展趨勢。

    王勇表示，在“十三五”時期，努力創造條件引入強勢人民幣政策框架，有助提升中國的地位和影響力，使國外機構及投資者對持有人民幣及以人民幣計價的資產保持長久信心，強勢人民幣戰略也能讓人民幣更堅挺，能使中國的皮毛更堅硬，叫美國人剪不動。

    文章認為，從近來美國針對中國所做出的一系列動作可看出，美國絕對不允許人民幣國際化進程走得太快進而挑戰美元霸權地位，會用強勢美元戰略來抑制強勢人民幣戰略。

     無獨有偶，前中國外管局國際收支司司長、現中國金融四十人論壇高級研究員管濤近期亦撰文建議采取強勢人民幣政策。他稱，強勢人民幣并非追求人民幣單邊升值，而是在有管理的浮動匯率制度前提下，按照“對內平衡優先”的原則定位人民幣匯率政策。

     至于中國官方的態度，根據本周一香港《南華早報》報道，中國央行副行長兼外匯管理局局長易綱周日表示，若人民幣被納入SDR，將在一個合理、均衡水平上維持穩定。

      一些國際投行則不樂觀。美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)就表示，在IMF就人民幣納入SDR貨幣籃子一事作出決定后，12月份第二周人民幣將貶值3-4%。

       在持穩與貶值之間——人民幣匯率猜想

       彭博亞洲首席經濟學家歐樂鷹與經濟學家陳世淵撰認為，人民幣料將被納入國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權(SDR)籃子，增加了人民幣短期持穩的理由。進入2016年后，貶值風險仍然更勝一籌。

       納入SDR并不意味著人們必須轉投人民幣資產。但這可能成為外匯儲備管理機構、主權財富基金及其他主要資產管理機構考慮提高人民幣在投資組合中占比的催化劑。尤其是從全球范圍來看人民幣收益頗具吸引力，更是支持了上述觀點。

      IMF數據顯示，目前中國出口在全球出口中的占比約為13%，但人民幣在全球外匯儲備中僅占1%多一點。如果人民幣納入SDR可成為人民幣外儲占比與出口占比相匹配的催化劑，那么未來幾年將有數以萬億美元計資金流入人民幣資產。即便央行外儲管理機構行動緩慢，更靈活的私募基金也可能在不遠的將來成為推動人民幣走強的一股力量。

       人民幣將在一段時間內保持相對穩定的預期，還來自另一個原因：中國經濟增長已經企穩。彭博行業研究的月度國內生產總值(GDP)追蹤顯示，過去四個月中國GDP同比增速為6.6%。中國政府正提高財政與貨幣政策刺激力度，未來數月經濟增長或有更多優于預期的表現。這會降低決策者使人民幣貶值的理由，并增強市場對人民幣持穩的預期。

      人民幣加入SDR還可能吸引更多資金流入中國。但加入SDR也可能加快中國資本賬戶開放步伐，從而引發更大規模的資本流出。IMF于2013年發布的一份分析報告顯示，由于國內投資者尋求分散投資組合，資本外逃將成為主流，且外流規模相當于GDP的比例或升至顯著水平。

       美國開始緊縮周期將是一個關鍵時刻。中美利差縮窄將使人民幣面臨更大拋壓。若人民幣繼續與美元掛鉤，則美元升值可能加劇出口商的競爭力困境。屆時，中國領導人就有理由不再遵守此前作出的人民幣維穩承諾，因為有人民幣貶值是利差變化的必然結果這個正當理由。

       彭博行業研究的經濟學家認為，短期內中國央行干預市場或令人民幣兌美元持穩在6.39左右——人民幣自8月中旬以來一直守住這一水平。美聯儲加息與中國央行降息或許會成為人民幣進一步貶值的導火索。這種情況最早12月就可能發生，屆時美聯儲料將加息。鑒于中國對人民幣遭恐慌性拋售的擔憂揮之不去，而且需要允許企業管理自己的美元敞口，若人民幣真在12月貶值未免來得有點早。

     2015年末人民幣兌美元的預估中值為6.4，較當前水平有小幅走弱，2016年末料進一步跌至6.6。這個預估中值的背后是分歧的擴大。對2016年末人民幣兌美元的預估區間介于升值至6.2到貶值至7.85。預估區間之大彰顯出在市場力量與政府干預交錯的市場上預測匯率難度之高。